Det har skjedd mye i
$MORROW i det siste.
Banken har flyttet fra Norge til Sverige, aktivert svensk banklisens, flyttet noteringen til Stockholm, annonsert kjøpet av MedMera, hentet ny egenkapital og planlegger AT1/T2. Samtidig løftes loan book med rundt 65 % etter MedMera, og Morrow går fra å være en liten norsk nisjebank til en langt mer skalert svensk/nordisk consumer finance-plattform.
Det har altså skjedd mye greier på kort tid, og det er en god del detaljer å holde styr på. Jeg har derfor laget en oversikt som forsøker å ta høyde for de viktigste driverne og teste caset på tvers av ulike scenarioer.
1. Caset oppsummert
I 2026 blir caset ganske rotete: emisjon, closing, funding build, integrasjon og one-offs. Så spørsmålet er heller hva Morrow kan tjene i 2027-2028 når MedMera er inne og kapitalstrukturen begynner å normaliseres.
I figuren har jeg laget fire scenarioer: base, bull, bear og recession.
Base ligger ganske tett på ledelsens ambisjoner, men jeg mener den fortsatt er forsiktig. MedMera er lagt inn fra Q3 2026, kostnader tas inn tidlig, og synergiene ligger under det ledelsen selv har pekt på for 2028. Likevel går ROTE mot 19,8 % i 2028, omtrent på management target på rundt 20 %.
Bull er et bedre execution-case: litt sterkere vekst, bedre NIM/funding, lavere losses og raskere effektivisering. Da beveger ROTE seg nærmere 23% i 2028 - ikke helt usannsynlig med ledelsens track record av å alltid levere bedre enn guiding.
Bear er svakere på alle fronter, men byr fremdeles på oppside fra dagens kurs hvis vi tar utgangspunkt i blended fair value i 2028: Her blir Morrow mer en OK bank med 13% ROTE (godt under target).
Recession er stress-caset: svakere loan growth, høyere fundingpress, høyere losses, tregere MedMera-effekt og klart lavere synergier. Dette er scenarioet som tester om caset tåler en styggere consumer finance-syklus, noe den gjør - selv når alt går ganske mye dårligere, er Morrow Bank fremdeles en ok bank med 10% ROTE med ganske lav nedside. Mener derfor at dette caset har en betydelig margin of safety.
En annen ting jeg mener fortjener mer oppmerksomhet, er CET1-ratioen. Dette er et av de viktigste nøkkeltallene i bank, men ofte noe markedet bruker altfor lite tid på. Ledelsen har pekt på 13 % CET1 som et mer optimalisert nivå i 2028, mens regulatorisk/target floor ligger rundt 11.8 %. I mitt base case ligger CET1 på rundt 14.7 % i 2028, altså hele 1,7 prosentpoeng over ledelsens eget target. Det er betydelig i bank, og tilsvarer flere hundre millioner i overskuddskapital. Modellen er derfor mer konservativ enn den først ser ut, fordi jeg ikke gir full credit for kapitaloptimalisering, ekstra utbytte eller buybacks.
På ca. 12 SEK handles Morrow i base til rundt 4,7x 2028 EPS og 0,87x P/TBV. Min blended fair value i 2028 er ca. 26-27 SEK, altså rundt 125 % oppside ex. eventuelt utbytte osv.
Hvis losses sprekker, funding blir dyrere og synergiene uteblir, er aksjen billig av en grunn. Men slik jeg ser det nå, er risk/reward svært interessant.